连续两封公开信，把本就麻烦不断的天神娱乐再次推上了风口浪尖。8月18日晚间，天神娱乐大股东朱晔发表致个别中小股东公开信，在强调自己从未中饱私囊的同时，还首次承认公司通过外延式并购发展带来的问题。紧随其后，天神娱乐董事李春也发表公开信，称股东间需要的是充分信任而非闹剧般的相争，而天神娱乐需要的是一次刮骨疗伤般的自我救赎。曾经的天神娱乐，通过外延式并购让业绩一路高升，并头顶“中国游戏第一股”的光环，但也正是连续不断地并购，让这家公司在2018年首度出现严重亏损，一度被称为2018年A股“变脸王”与“亏损王”。负重前行的天神娱乐究竟该如何走出自身的困境，成为当下必须首要解决的问题。
公开信背后的“闹剧”
天神娱乐的这场风波源于8月15日晚的一则公告。8月15日晚间，天神娱乐发布公告称，董事会收到股东NEWEST WISE LIMITED为新有限公司、颐和银丰(天津)投资管理有限公司和上海诚自投资中心(有限合伙)发来的《关于提请大连天神娱乐股份有限公司董事会召开2019年第四次临时股东大会的通知》。公告显示，合计持有公司总股本的11.22%的三名中小股东称，对现任董事会成员已经不再信任，要求董事会召开临时股东大会，欲更换现有所有董事和监事。
8月16日下午，天神娱乐董事李春就“中小股东欲罢免董事会”一事以个人名义召开了媒体说明会，称公司的第一大股东朱晔、第三大股东石波涛在过去的一个月时间里，一直积极在跟提请罢免议案的中小股东进行沟通。当日晚间，天神娱乐再发布公告称，公司董事长、总经理杨锴因个人原因申请辞去公司董事长、董事及相应专门委员会委员、总经理等职务。
一时间，外界对于朱晔和天神娱乐猜测纷纷，一些关于“朱晔远程操控董事会，干涉上市公司正常生产经营和规范运作”的文章开始在网上发酵。随后，朱晔对外抛出一封公开信，称自己错误的选择了通过外延式并购发展的路径，而不是做好内生性发展，找到真正的壁垒和护城河。对于公司而言，增长很重要，但基于壁垒和护城河的增长才是最重要。
8月18日晚间，李春发布公开信称对于所谓“爆黑料”的文章，已经在进行取证及诉讼准备。并表示，“天神娱乐的的确确已经经不起“折腾”，也经不起“病急乱投医”式的盲目自救。天神娱乐需要的是一次刮骨疗伤般的自我救赎，打开大门办企业，股东间需要的是充分信任、充分协作，而非闹剧般的相争。”
对于天神娱乐眼下的“纷争”，北京商报记者第一时间致电天神娱乐方面相关负责人，但截至发稿尚未获得回复。
外延式并购致巨亏
曾几何时，自2014年借壳科冕木业上市以来，业绩一路上扬的天神娱乐曾是A股游戏、娱乐板块的明星股。但在天神娱乐风光无限的背后，朱晔外延式并购的发展思路给天神娱乐埋下了隐患。正如朱晔在公开信中所言，“我犯了冒进的错，且盲目的看好影视和游戏市场，加大了行业的投资和整合力度。”
数据显示，2014年—2017年的短短三年间，天神娱乐的净利润从2014年刚上市时的2.3亿元提升到了2017年的10.2亿元。但在2018年，天神娱乐却突然业绩暴雷，净利润为-71.5亿元，比上年同期下降803.52%，转盈为亏，突如其来的业绩变脸也让投资者猝不及防。
天神娱乐《2018年年度报告》显示，天神娱乐对相关企业商誉、并购基金及股权投资资产进行减值测试并对出现减值迹象的资产计提了资产减值，其中2018计提商誉减值准备约40.6亿元，占公司上一个经审计年度商誉原值62.52%。
事实上，早在2015年，天神娱乐就已经开始进行大规模的并购。先后收购了妙趣横生95%的股权、雷尚科技100%的股权、Avazu Inc.100%的股权以及上海麦橙100%的股权。与此同时，又通过全资子公司天神互动现金收购了爱普信息100%股权。2016年，天神娱乐并购的不乏进一步加速，以现金并购的方式花费9.86亿收购了深圳一花科技。2017年，天神娱乐再次掀起大规模并购，通过定增又先后收购了幻想悦游93.5417%的股权、合润传媒96.36%的股权，并以现金收购嘉兴乐玩42%股权。
据新浪财经统计，四年间，天神娱乐共斥资68.28亿元并购了9家公司。另据天眼查显示，天神娱乐对外投资的公司多达21家。
2018年是娱乐产业寒冬的一年，大量影视公司出现“闭店潮”。游戏行业也因版号停发，大量中小型游戏公司业务停摆，天神娱乐的子公司同样受此影响，多家子公司的业绩不佳让天神娱乐并购之后的“后遗症”爆发。其中，雷尚科技运营的主要产品均为运营时间4-5年的老产品，产品已至衰退期，新增用户数量持续减少，老用户流失严重，游戏运营收入呈下降趋势。妙趣横生已开发游戏《黎明之光》、《神之刃》受游戏生命周期影响收入下滑，《我的女友是妲己》、《封神英雄榜》于2018年关服。
在新元文智创始人刘德良看来，天神娱乐的经营思路是通过不断并购抬高股价和市值再进一步并购，并购的目的仅仅是为了提高市值，并没有根据实际业务的发展需求进行战略规划且缺乏核心产品。“这一发展策略虽然在市场上行时并不会暴露太多问题，但从理性的角度来看，并不是一条符合企业严谨发展的道路。”
“天神式”亏损非个例
环顾当下的游戏行业，持续不断的并购已经成为不少公司进军游戏市场或扩大自身规模的惯用方式，陷入与天神娱乐类似处境的公司也不是个例。
以恺英网络为例，2015年恺英网络借壳泰亚股份实现上市后，也多次进行收购，如2016年以2亿元收购网络游戏开发商浙江盛和20%股权，2017年再次以16亿元收购浙江盛和51%股权，完成对浙江盛和的控股并购。随后在2018年，恺英网络还以6.5倍高溢价收购浙江九翎70%股权，此外还围绕VR/AR、影游联动、科技金融等方面投资一系列中小型企业。有数据显示，自2016年1月至2018年5月，近两年的时间里，恺英网络发起多达17起并购案。然而，恺英网络当下的处境则是业绩大幅下滑，新游流水不及预期、老游戏生命周期进入末端，部分积压产品未能如期上线，同时高管团队也相继出事。
除此以外，通过并购游戏公司跨界转型的聚力文化，如今也因并购资产美生元在承诺期结束后马上业绩变脸，净利润从此前每年可实现数亿元缩水为2018年的3948.31万元，使得聚力文化对美生元资产计提29.65亿元的商誉减值损失，同时聚力文化2018年的扣非后归母净利润也亏损了29.31亿元，同比下滑763.63%。
据投资分析师许杉透露，几年前的疯狂并购潮曾能每年实现并购金额数百亿元，三年时间便达到上千亿元，尽管天神娱乐等公司借此迅速扩大公司规模，但砝码的加重也意味着风险的提升，而近两年游戏市场环境出现较大变化导致不少公司都面临发展困境，无法完成业绩承诺的现状便是佐证。
在从业者看来，面对天神娱乐当下负重前行的情况，更需要公司管理团队保持较高的凝聚力，稳定业务发展，缓解债务困局。与此同时，刘德良认为，天神娱乐现在能做的只能将一些资产抛弃，寻求能够持续发展的业务体系，但这并不是短期内可以完成的，天神娱乐能否扭转颓势还很难定论。